在政策与市场双轮驱动的新能源商用车赛道，核心零部件供应商的竞逐日益激烈。作为国内新能源商用车电驱动系统领域的领先企业之一，苏州绿控传动科技股份有限公司（以下简称“绿控传动”）近日更新了创业板IPO招股书。其迅猛的业绩增长与持续承压的财务表现形成鲜明对比，引发了市场对其高增长可持续性与经营质量的深度审视。
业绩高增长VS营运资金困境
根据招股书披露，绿控传动报告期内的营收规模实现了迅猛扩张。2022年至2024年，公司营业收入从7.12亿元增长至13.28亿元。更引人注目的是，2025年披露的全年业绩显示，实现营业收入约33.54亿元。
净利润方面，公司经历了从亏损到盈利的转折：2022年和2023年分别亏损9942.82万元和1233.38万元，2024年扭亏为盈，实现净利润4804.27万元，而2025年全年净利润则大幅攀升至约1.53亿元。
（主要财务数据截图：绿控传动招股书说明书）
然而，与业绩高增长形成明显对比的，是持续承压的经营活动现金流及与之紧密相关的沉重债务负担。数据显示，2022-2025年，公司经营活动产生的现金流量净额仅在2023年短暂转正为519.91万元，其余年份均为大额负值，分别为-2.97亿元、-1.85亿元和-1.75亿元。利润与现金流的长期、严重背离，是评估企业盈利质量的核心警示信号。
这一资金困局直接反映在紧绷的资产负债结构上。截至2025年末，绿控传动的资产负债率高达81.84%，显著高于行业可比公司平均水平。更为紧迫的是其短期偿债压力：期末公司货币资金余额为2.76亿元，而短期借款高达7.90亿元，存在明显的资金缺口。经营性现金流无法覆盖日常运营与债务利息支出，公司不得不依赖外部融资（包括借款和本次股权融资）来维持周转和扩张，财务脆弱性凸显。若融资环境生变或回款进一步恶化，其资金链将面临严峻考验。
应收账款高企下的回款隐忧
营运资金困境在资产负债表上最直观的体现，便是快速增长的应收账款。截至2025年末，公司应收账款账面价值已激增至14.84亿元，较2022年末的2.69亿元增长超过4.5倍，远超同期营收增速。应收账款已成为公司资产中占比最高的项目之一，这不仅巨额占用了运营资金，更积累了巨大的信用风险敞口。
尽管公司应收账款周转率从2023年的2.29次提升至2025年的3.35次，显示回款管理有所改善，但仍低于同行业可比公司同期4.02次的平均水平，资金使用效率仍有待提升。高企的应收账款意味着公司积累了大量的信用风险敞口。报告期内，公司已因部分客户回款困难而不得不进行单项坏账计提，截至2025年末，此类单项计提的坏账准备余额已达到1.31亿元。这直接侵蚀了公司的利润。
与应收账款同样占用大量资金的还有存货。截至2025年年末，绿控传动的存货账面价值高达8亿元。应收账款和存货的高企，共同对公司资金流构成了巨大压力。
可以看出，风险传导链条清晰可见，新能源商用车终端客户的支付能力与政府补贴发放进度紧密相连。在宏观经济波动、地方财政承压或行业补贴政策调整时，资金压力会迅速由终端向上游传导。主机厂可能延长付款周期，甚至出现违约，这将导致如绿控传动这样的供应商面临坏账骤增和现金流枯竭的双重打击。招股书显示，公司前五大客户销售占比虽从63.07%小幅下降至59.1%，但集中度依然很高，其中对三一集团和徐工集团的合计销售收入占比在2023年及2024年均超过40%。这种“大客户依赖”模式在带来稳定订单的同时，也将公司的财务健康与少数几家核心客户的经营状况深度绑定，放大了回款风险。
研发投入占比下滑或制约长期技术竞争力
对于一家谋求在创业板上市、定位为“高新技术企业”的公司而言，持续的研发创新是维持行业地位和核心竞争力的基石。然而，绿控传动的数据显示，在营收规模高速膨胀的同时，其研发投入占比却在持续减弱。
2023年至2025年，公司研发费用绝对额从0.50亿元增长至1.20亿元。然而，研发费用占营业收入的比例却从6.19%一路下滑至3.59%。这一比例不仅呈下降趋势，在2025年更已降至一个相对较低的水平。作为对比，行业内注重技术领先的竞争对手，其研发费用率通常长期维持在5%甚至更高水平。
研发投入的下滑，可能意味着公司为追求短期市场扩张和规模效应，在一定程度上削减了对远期技术布局的资源配置。电驱动系统技术迭代迅速，涵盖效率提升、集成化、智能化等多个方向。若不能保持足够强度的研发投入，公司在下一代技术（如800V高压平台、SiC功率器件应用、多合一深度集成等）的竞争中可能逐渐落后，从而侵蚀其长期的技术护城河和市场溢价能力。招股书显示，本次IPO募资中仅有2亿元拟用于研发中心建设项目，在总额中占比有限，市场对其未来能否持续加大研发投入存在关切。
此外，本次IPO，绿控传动计划募集资金15.80亿元，其中重头戏是拟投入13.80亿元的“年产10万套新能源中重型商用车电驱动系统项目”。这一雄心勃勃的扩产计划，与其当前面临的财务和运营现实并置时，其必要性与风险引发了市场的深思。
一方面，公司基于对新能源商用车市场高增长（如2024年行业销量同比增长71.42%）的预期进行产能前瞻性布局，有其战略逻辑。但另一方面，在现有产能利用率、存货管理效率，以及最急迫的现金流问题尚未得到根本性改善之前，巨额资本开支可能进一步加剧财务压力。扩产将导致固定资产折旧大幅增加，并可能产生更多的存货和应收账款，对尚未健康的现金流形成新的考验。
绿控传动的IPO进程，折射出新能源汽车产业链上一家细分领域领先企业在高速发展期所面临的典型机遇与挑战。公司在技术产业化、市场开拓方面取得的成果值得肯定，其身处黄金赛道的地位也具备吸引力。然而，招股书所披露的财务数据，清晰地揭示了其在盈利质量、资产安全、研发后劲及资金链方面所存在的隐忧。能否成功穿越周期、夯实财务基础并持续创新，将是其登陆资本市场后获得长期认可的关键。
针对经营业绩、应收账款以及研发等相关问题，发现网向绿控传动发送调研求证函，截至发稿前，未收到相关问题的合理解释。
（财经研究员：周子章）
