2022年上半年，自营业务的亏损让不少券商营收、净利润腰斩，在与二级市场息息相关的经纪、承销等传统业务同比下滑的同时，财富管理、私募股权等创新业务正成为券商净利润来源的有力补充。

　　以中金公司旗下中金投资为例，今年上半年，管理规模超3000亿的中金资本实现收入6.4亿元；中信证券旗下的金石投资上半年实现收入4亿元。

　　私募股权业务成为券商利润新增长点的背后，正是券商私募子公司不断谋求变革的成果。

　　券商加速发展“母基金管理人”业务

　　2016年券商私募子公司直投新规后，越来越多的券商切入母基金赛道，成为产业母基金或政府引导基金(性质为母基金)的管理人。

　　按照当年末落地的《管理规范》规定，证券公司私募基金子公司投入单只基金的自有资金比例不能超过20%，其余80%需要向外部募资，这一新规打翻了券商直投的“金饭碗”。

　　除了向私募子公司(也可称GP)转型外，华泰证券率先涉足母基金业务，设立了华泰招商(江苏)资本市场投资母基金(有限合伙)。随后，国内头部券商如国泰君安、中信证券、中金公司、华泰证券等，都开始母基金化进程。其中，中金公司旗下的中金资本和国泰君安旗下的国泰君安资本还完成了管理人向发起人的角色转换。

　　据执中数据统计，截至目前，已有12家券商私募子公司管理的27只母基金完成了工商登记。其中，中金资本母基金多达11只，且包含一只目标规模400亿的国家大基金；中信建投资本管理以4只母基金紧随其后。

　　中信建投资本总经理张志斌介绍，中信建投资本从2019年底开始谋划布局母基金的业务拓展。“当时，我们判断在经历近几年资本寒冬后，股权投资市场特别是母基金行业，将从爆发式增长阶段进入去库存后的理性发展阶段。”

　　事实证明张志斌的判断是正确的。2020年后，第一批政府引导基金进入存量优化时代，二、三线城市的政府引导基金和产业母基金如雨后春笋般遍地开花。据执中数据统计，仅今年上半年，全国引导基金及其他各类母基金合计数量近百只。国家科技成果转化引导基金理事朱克江日前公开表示，经过20多年实践探索，目前，全国累计设立政府引导基金1988只，目标管理规模12.45万亿，认缴规模6.16万亿。据不完全统计，国内私募股权投资70%以上新增LP资金来自政府引导基金及其他国有资本。

　　而在大量市级或县级母基金成立的背后，是对优秀管理人的渴求。凭借多年投资机构管理经验，借助母公司在“投研+投行”的协同优势，券商系私募子公司加速切入母基金管理赛道。

　　7月，财通证券旗下私募子财通资本，中标临海产业母基金管理人，总规模100亿；8月，华泰证券旗下私募子华泰紫金与洋河股份共同设立50亿母基金，为市场化母基金行业注入活水；同样在8月，华安证券旗下私募子华安嘉业中标由安徽省科技厅牵头组织设立总规模60亿元的人工智能主题母基金；此外，兴业证券旗下的兴证创新资本中标莆田市产业投资母基金，目标形成100亿元母基金集群。

　　券商母基金的投资范围基本覆盖了目前主流的投资赛道，比如兴证创新资本管理的母基金围绕莆田市12条重点产业链遴选子基金进行投资，包括鞋服、工艺美术、食品、新型功能材料、电子信息、新能源、高端装备、生命健康、数字经济、海洋经济、绿色经济和文旅经济；华安嘉业管理的人工智能母基金，拟主要投资于大数据、云计算、智能传感器、智能语音及机器视觉、类脑智能、智能交通、物联网、区块链等重点领域。

　　券商“母基金化”或成最优解

　　截至目前，由于大多数政府引导基金或产业母基金都没有经历完整的“募投管退”生命周期，因此IRR和DPI的详细数据不多，无法用数据比较哪一家母基金管理人的成绩比较优秀。

　　如何挑选优秀的母基金管理人，成为大多数政府引导基金和产业母基金的头号难题。

　　朱克江认为，政府引导基金本质属于公共财政资金，但同时也是一种市场资金。既要吸引和撬动更多社会资本进入国家或地方急需发展的产业领域，助力科技创新和产业转型升级，实现其政策性目标；又要从市场化运行中获得投资回报，实现商业性目标。因此对于母基金管理人，引导基金既要考核资金收益，也要考核资金安全。

　　作为母基金管理人，张志斌认为，市场化母基金对于管理人的专业管理能力以及综合资源协调能力要求非常高。既要实现母基金的保值增值，尽量缩短母基金投资人回笼本金及收益的时间周期；又要发挥母基金的杠杆效应，撬动社会资本聚焦到地方经济建设和产业升级中去；还要发挥产业导入和招商引资效能，加速地方新兴产业的聚集和发展。

　　而券商私募子公司在满足上述条件方面，更具优势。以中信建投资本为例，截至2022年6月30日，中信建投资本共累计管理67只基金，在协会备案的管理规模达723亿元。中信建投资本同时管理直投基金、母基金，兼具GP和LP双重视角。

　　从募投管退四个维度来看，募资方面，除了财政出资外，券商还可以自己出资不超过20%，加上做GP多年，储备了丰富的LP资源。此外，与券商投行等部门建立了长期合作关系的上市公司资金“加持”，券商系私募股权母基金资金来源相对丰富。

　　在投资方面，中信建投资本每年挖掘和筛选的项目超过800家，中信建投证券投行也拥有庞大的优质企业和成熟项目资源。

　　在投后管理和退出方面，张志斌告诉记者，当识别筛选出优秀的子基金管理人，中信建投资本管理的母基金具备持续出资能力，可以对被投子基金进行追加投资或协调战略合作出资人共同投资。同时，中信建投投行可为子基金被投企业提供IPO与并购重组业务咨询、财务顾问咨询及一级半市场投资机会(战略配售、定增)等服务。

　　刚刚拿下莆田市产业投资母基金的兴证资本则把上述优势总结成四点：一是平台优势，即券商内部形成了“投资+投行+研究+分公司”的股权投资业务协同联动机制；二是专业优势，丰富的GP经验，了解母基金市场的需求和痛点，在母基金管理和子基金遴选机制设置方面具有专业化优势；三是合规管理优势，券商私募子公司因为国资和券商的双重背景，天然的具有较强的合规风控意识和内控体系；四是LP资源优势。

　　华安嘉业投资总监吕春晓更是一句话直戳痛点，“既要投得出去，又要退得出来”。

　　从另一个角度看，券商母基金化不仅化解了政府引导基金、产业母基金遴选优秀管理人的痛点，也解决了券商私募子公司资本金不足、投资规模无法最大化的难点。